onsdag 8 februari 2017

Nokia: Lärdomar från en dålig investering

Året var 2009. Jag ägde via jobbet en HTC med Windows Mobile 6.1 som jag tyckte var rätt fräsig att maila och smsa med, och man kunde till och med surfa om man hade lite tålamod. Kompisarna hade iPhone 3G eller till och med 3GS och berättade hur fantastisk den var men jag fattade inte grejen. Nokia var tydlig marknadsledare i volym, och dumma telefoner var fortfarande standard, särskilt i de största marknaderna som Indien. Nokias aktie hade tappat och handlades under P/E 9 och yieldade 4.5%. Dessutom var bolaget skuldfritt och i min värld "too big to fail" som Finlands största bolag med ett av världens mest värdefulla varumärken. Tänk att kunna köpa detta marknadsledande bolag till detta låga pris!

Utan att skylla ifrån mig influerades jag även av andra bloggare och analytiker som tyckte likadant som jag. Visserligen skrev jag i min aktiedagbok att det var risk i tech samt att det fanns en risk att Nokias bästa år någonsin skulle bli 2007 och att nedgången som bolaget haft i vinst sedan dess skulle fortsätta, men jag tyckte priset kompenserade för risken. Jag såg det dåliga resultatet 2009 som problem med marknaden pga finanskris snarare än problem specifikt för Nokia. Jag gjorde tom en rejäl snurra där jag räknade på olika scenarion för marknadsandelar, ASP, marginaler och översatte till EPS och kurspotential. När man finräknat i Excel så tror man att man har stenkoll, men som Keynes sa: "It is better to be roughly right than precisely wrong".

Första köpet och analytikernas åsikter

I oktober 2009 köpte jag aktien på 9 EUR. I början gick det fint - efter ett halvår stod aktien i 10.2 efter en hyfsad rapport för 2009. I april 2010 kom en vinstvarning och aktien störtdök 15% ner till min köpkurs. Jag avfärdade det hela med att man ”bara missat analytikernas förväntningar på marginaler”. Jag lät mig även bli influerad av Nordea som trodde starkt på Nokia med en välargumenterad riktkurs på 15 EUR som de minskade till 14 EUR efter vinstvarningen. (Intressant sidenote: Nordea fortsatte tro på Nokia ända in i kaklet. Har sparat flera av analyserna och det är nästan komiskt hur de hela tiden ser +50% kurspotential men varje analys sänker målkursen med 1 EUR i taget i takt med att EPS och aktiekursen sjunker). Jag influerades även av HQs analyschef som jag kvoterade i ovan länkade inlägg.

Jag klandrar absolut inte Nordea eller HQ, utan detta var det logiska sättet att tänka, och så tänkte även jag och hittade medhåll hos dessa kloka personer. Det fanns inte på kartan att Nokia skulle gå under - i värsta fall skulle man inte vara så duktig på smartphones och därmed sluta växa, men då kunde man ju sälja dumbphones och använda kassaflödena till utdelningar och återköp. Jag avslutade mitt inlägg ovan med "risken för en förlustaffär är mycket låg" - famous last words... Hade jag istället för att söka medhåll från kloka analytiker börjat läsa mer alternativa källor om t.ex. Apple hade jag snabbt hittat bra motargument om varför Apple skulle komma att dominera och varför race to the bottom var oundviklig för dessa lågpristillverkare. Kanske hade jag till och med investerat i Apple istället redan då, men så klok var det svårt att vara på den tiden. Jag var envis och ville ha rätt och ökade tom mitt innehav efter vinstvarningen på 9.55 EUR och det blev mitt näst största innehav.

Nedgången och försäljning

Det gick snabbt ner. I juni 2010 stod Nokia i 6.7 eur. Isället för att fundera på om Mr Market faktiskt kanske hade rätt i detta fall såg jag det bara som en volatil aktie och den enda lärdomen jag drog då var att jag borde ha sparat krut och inte köpt så mycket på en gång så att jag hade kunnat köpa mer nu när det var ännu billigare. Efter att ha läst Nokias bokslut i januari 2011 tog jag äntligen mitt förnuft till fånga.  Jag gillade inte vad jag såg i rapporten. Mobilmarknaden hade växt med 13% men Nokias försäljning stod still samtidigt som marginalerna minskade och man gav en dålig outlook för 2011. VD talade om engångskostnader och fokuserade på starka kassaflöden istället för att komma med konkreta åtgärder för hur man skulle se tillväxt igen och bli en ledande smartphone-leverantör. Framtiden blev plötsligt både mörk och oviss och jag hade absolut inget förtroende för den nye VD:n Stephen Elop, så jag sålde rubbet på 7.57 EUR med en förlust på knappt 20%. Hade lite tur i att kursen återhämtat sig en del sedan sommaren 2010.

I efterhand var det en ganska billig läxa som kunde blivit väsentligt dyrare. Nokia fortsatte sin nedgång tills Microsoft några år senare köpte detta sorgliga, nedgångna och döende bolag som bara något år tidigare varit Finlands stolthet. Men inget ont som inte för något gott med sig. Tack vare äventyret i Nokia fick jag en läxa i hur snabbt det kan gå i teknologisektorn, men jag fick även tillräckligt med kunskaper för att några månader senare våga investera i Apple, som sedan blev en av mina bättre affärer.

Lärdomar

Jag är övertygad om att man får sina bästa lärdomar som investerare genom de dåliga affärer man gör, om man bara är ärligt med sig själv. Följande är de stora läxorna från Nokia-äventyret:

1) Akta dig för confirmation bias. Ta reda på vilka avvikande åsikter det finns och utred på allvar om det finns substans bakom dem. Som Charlie Munger sagt: I'm not entitled to have an opinion unless I can state the arguments against my position better than the people who are in opposition." Detta är något jag kämpar med konstant - jag har väldigt lätt för att fastna för en åsikt och lättvindigt avfärda meningsmotståndare.

2) När ett bolag är rekordbilligt men börsen i övrigt inte är det så finns det ofta en anledning. Har Mr Market verkligen fel? Är jag verkligen säker på att den EPS eller utdelning som jag baserat "billigheten" på är bestående? Det räcker inte att den består ett, två eller fem år för att räkna hem P/E 10 om det sedan går snabbt utför för bolaget. Detta (i kombination med skandalös historik/kommunikation) gör att jag aldrig skulle köpa FPC, hur billigt det än ser ut.

3) Ha redan i början en plan för när det är ok att snitta ned och när man ska sälja. I Nokias fall hade jag tur att kursen inte hunnit ned alltför mycket från min köpkurs när jag väl insåg att min Story var fel. Annars är det naturligt för en värdeinvesterare att vilja köpa mer när priset går ner - om man tyckte 9 var ett bra pris så är ju 6 ett fantastiskt pris. Man måste dock redan på förhand bestämma hur mycket kapital man är redo att riskera på den enskilda investeringen. Är det t.ex. 15% av portföljen och den initiala investeringen var 10% så får man bara köpa för 5% till och välja sina tillfällen väl - annars riskerar man att dras med och köpa mer och mer och plötsligt ha dubblat kapitalet man riskerar. Bronte Capital skrev nyligen ett bra inlägg om detta.

Hoppas denna typ av inlägg är av hjälp, särskilt för er läsare som ännu ej hunnit göra så många misstag. Alltid bättre att lära sig av andras misstag än sina egna om det går :)

6 kommentarer:

  1. Jag skulle vilja ha statistik på hur bra marknadsledare klarar sig när de utmanas. I efterhand känns det självklart men jag funderar på om inte Nokia hade klarat sig om de fått fram Meego fortare eller snabbt tagit Samsungs position. Själva mobilerna var ju bra men man fattade inte hur viktigt det var med apputvecklingen där Symbian var en kvarnsten om halsen.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja det finns ju generell statistik om regression to the mean, samtidigt som det finns exempel på bolag som haft moats och varit marknadsledande med feta marginaler under lååång tid.

      Radera
  2. Den här kommentaren har tagits bort av skribenten.

    SvaraRadera
  3. Själv köpte jag Nokia på ATL vid 12 kr men sålde tyvärr någon månad innan uppköpet pga slopad utdelning. Ändå runt 50% i vinst.

    SvaraRadera
  4. Bra tankar! Själv går jag o funrar på om inte Telia är ett nytt "Nokia". Man väntar på en vändning men hela tiden kommer det upp nya negativa överraskningar.
    Knutte

    SvaraRadera
  5. Konsumentprodukter är inte lätt. Det svänger fort oberoende om det är mobiler eller annat.

    Mobilmarknaden är bara ett typexempel. Det fanns många som inte förstod hur marknaden utvecklade sig, typ Ericsson, Sony, Siemens, Alcatel m.fl.
    Även Apple är en konsumentprodukt, och om de är duktiga just nu så utvecklas marknaden fortfarande. Det gäller att alltid ligga i framkant.
    Vilket Apple kanske gör just idag, men....

    Besser

    SvaraRadera