fredag 10 februari 2012

Wonderful Company: några likheter mellan Apple och H&M

Efter att ha ägt Apple under en tid samt länge haft H&M som mitt svenska favoritföretag har jag blivit mer och mer avogt inställt till att investera i undermåliga bolag, särskilt när man som i dagsläget inte kan köpa dem för riktigt låga priser. Därför har mina tankar under sistone kretsat mer kring kvalitativa aspekter och vad som utgör ett ”wonderful company”. Två fantastiska bolag jag äger är som sagt H&M och Apple. Och trots att Apple och H&M på många sätt är totalt olika typer av bolag har de även tre likheter som jag tror är otroligt viktiga för att nå långsiktig framgång: kundfokus, ”operational excellence” och en stark företagskultur.

Vi börjar med kundfokus. Jag har spenderat många timmar per vecka det senaste året åt att läsa om Apple och pc/mobilindustrin. Även om många säkert inte håller med så är jag helt övertygad att Apple alltid har sitt fokus på kunden genom att göra produkter som deras kunder ska älska. Visst, man är fantastiskt duktiga på marknadsföring och hype, men hade man inte haft produkter som backar upp detta hade det sedan länge märkts i form av missnöjda kunder och minskad försäljning. Tvärtom så är Apples kunder nöjdast i mätning efter mätning både vad gäller datorer samt mobila enheter. Följande citat visar på den tydliga skillnaden på kundfokus som finns mellan Apple och ett typiskt storbolag som Sony:

“[Apple is] going to continue to make the best products in the world that delight our customers and make our employees incredibly proud of what they do.”
- Tim Cook in his first email to Apple employees as Apple’s new CEO sent August 25, 2011

“The path [Sony] must take is clear: to drive the growth of our core electronics businesses - primarily digital imaging, smart mobile and game; to turn around the television business; and to accelerate the innovation that enables us to create new business domains.”
- Kazuo Hirai in response to being appointed Sony’s new President and CEO on February 1, 2012.

Även H&M fokuserar på kunden genom sitt kunderbjudande mode och kvalitet till bästa pris. Efter att ha läst Handelsmännen under julen är det tydligt att H&M är helt övertygade om att man erbjuder den bästa mixen av mode och kvalitet som går att finna till de priserna, och man är övertygade om att så länge man fokuserar på detta kunderbjudande så kommer man att lyckas vart man än etablerar en affär. Man låter varorna och priserna tala för sig själva i reklam och butiker och prackar inte på kunder saker de inte vill ha, precis som Apple i sina Apple stores. Det kan tyckas galet att jämföra ett bolag som H&M som satsar på att ha lägst pris med ett bolag som Apple som är kända för att vara dyrare än sina konkurrenter, men det handlar om vad man som kund får för värde för pengarna. H&M säger inte att de är billigast: de har mode och kvalitet till bästa pris: kunden kommer alltid få mest för pengarna när man handlar hos H&M. I Kina är H&M inte det billigaste märket, långt ifrån – men även där kunderna får mest värde för pengarna på H&M. Apple fokuserar mer på produkten än på priset i sin reklam, men produkterna är trots allt konkurrenskraftigt prissatta med tanke på vad man som kund får ut av produkten. När konkurrenter försöker göra lika bra produkter som Apple tar de ofta MER betalt trots en sämre produkt.

Detta för mig vidare till ”operational excellence”: maskineriet som gör att Apple kan spotta ut miljontals nya prylar och ha dem i butikshyllor världen över på några dagar och ha så enorma marginaler på sina produkter, och som gör att H&M kan hålla lägst priser givet den kvalitet och modegrad man har och omsätta sina lager så effektivt som möjligt. Apple introducerade den nya MacBook Air 2010 och sade att ”detta är framtidens laptop”. Den var visserligen dyr, men så gott som alla som köpt en kommer aldrig att köpa en billig windows-laptop igen – en MacBook Air ger helt enkelt mycket mer värde för pengarna. Efter ett år har Intel vaknat upp och kommit med sitt svar som kallas Ultrabook, som i princip är en specifikation som gör att PC-tillverkare ska kunna tillverka lika lätta och nätta laptops som Apple. Problemet är bara att man dels kommer till marknaden långt efter Apple, dels att majoriteten av de Ultrabooks som hittills presenterats både är sämre och dyrare än en MacBook Air. Apple har redan etablerat maskineriet för att kunna sälja miljontals MacBook Airs till ett pris som PC-tillverkarna inte kan matcha, och dessutom med en marginal som PC-tillverkarna bara kan drömma om. Detsamma gäller iPads. Samma princip gäller H&M, som visserligen har värdiga konkurrenter som Inditex, men som tidigt insåg att för att tjäna pengar på något så pass banalt som att sälja kläder, så måste man göra det bättre än andra vad gäller inköp, lageromsättning och fart. 60 års erfarenhet av att fila på alla håll och kanter och den storlek man nu har på inköp gör det mycket svårt för någon konkurrent att matcha H&Ms kunderbjudande och komma upp i H&Ms marginaler. Den enorma finansiella styrka och det varumärke man byggt upp hos både Apple och H&M gör även att man kan få de bästa butikslägen som finns i världens städer.

Vidare till företagskultur. Det kanske låter lätt att fokusera på kunden och vartenda företag i världen skulle nog skriva under på att man fokuserar på sina kunder. Utan kunder har man trots allt inga intäkter. Men det är lättare sagt än gjort. Vad är ett företag egentligen? Det är ett gäng personer som organiserats för att arbeta mot samma mål inom en ”evig” entitet. Men i takt med att ett företag växer och människorna blir fler riskerar man att skapa ett monster, något som Buffett kallat ”the institutional imperative”. Bara mängden människor i sig skapar trögheter och behovet att organisera människorna till mer och mer specialiserade roller och avdelningar skapar intern konkurrens och revirtänkande. Rätt vad det är så spenderar alla mer tid och kraft på interna angelägenheter än att fokusera på kunden. Man ska ha möten och mötesunderlag, marknadsundersökningar och många beslutsfattare innan man vågar ta något till VD. Man ägnar tid och energi åt intern politik och sin egen karriär snarare än åt företagets bästa. Och är man börsnoterad hamnar hela företaget under press av aktiemarknaden. Man ska prestera kortsiktigt och visa tillväxt. Man ska slå analytikernas förväntningar och måla upp sköna bilder för sina investerare. För att behålla fokus på kunden och inte bli ett monster under the institutional imperative gäller det att ha en oerhört stark företagskultur. Och detta är inget man kan köpa sig till med managementkonsulter och omorganiseringar, utan är något som sitter i väggarna – oftast som ett resultat av att företagets grundare varit en stark ledare som präglat företagets kultur så hårt att det sätter sig i väggarna. Detta gäller H&M och jag hoppas att det kommer gälla Apple även långt efter Steve Jobs död.

Det gladde mig oerhört att läsa i Handelsmännen om H&Ms allergi mot onödiga möten och interna rapporter, och jag hoppas beskrivningen stämmer än idag. Att Stefan Persson gick i taket när han hörde om den nya trenden att CC:a folk på e-mail var en extra underhållande anekdot - jag undrar hur stor del av en typisk västerländsk kontorsarbetandes arbetsdag numera går åt till att traggla sig genom alla e-mail man är CC:ad på, till vilken nytta? På H&M förväntas alla ta tag i saker istället för att älta och delegera. Man kan snabbt få mycket ansvar om man är duktig men om man inte platsar in i företagskulturen är man körd. Det är en prestationsdriven kultur där alla anställda ska se till företagets bästa snarare än till sina egna revir. Apple har en liknande prestationskultur som förmodligen är hårdare i tonen än H&Ms. Det finns en talande anekdot från Apple där Tim Cook långt innan han blev VD för Apple satt i möte med sina närmaste chefer och diskuterade ett problem man hade med en leverantör i Kina och Tim sa något i stil med ”Ajaj, detta är verkligen inte bra, någon borde ta itu med detta”. Efter några minuters fortsatt diskussion tittade Tim upp på chefen som var ansvarig för leverantören och frågade ”Why are you still here”, varpå chefen omedelbart åkte till flygplatsen och satte sig på nästa flyg till Kina utan ombyte eller returbiljett. En skillnad mellan Apple och H&M är dock att Apples framgång till stor del är beroende av ett fåtal individer, som alla belönats med enorma summor i form av optioner. Samtidigt är H&M kända precis som IKEA för sin snålhetskultur. Men även om Apple visserligen betalar fantasisummor till vissa nyckelpersoner så är det en piss i mississippi jämfört med vinsterna Apple genererar. Och de flesta av dessa nyckelpersoner har länge varit rika nog att aldrig mer behöva jobba i hela sitt liv, men det lär finnas en viss tjusning i att sitta i toppen på världens största bolag och skapa framtidens produkter. Apple har hittills varit duktiga på att behålla viktiga personer samt ersätta dem som valt att lämna, och även om jag ogillar optioner så får man ibland acceptera vissa plumpar i protokollet i jakten på fantastiska bolag.

En svårdefinierad och svårvärderad egenskap som dock är livsviktig i ett tech-bolags företagskultur är att tänka framåt och att anamma ”disruption”. Hos Apple har man de senaste 10 åren varit väldigt duktiga på att se vart pucken är på väg, och att få hela företaget att arbeta mot ett gemensamt mål: att göra de bästa tänkbara produkterna. Givetvis blir det bråk varje dag då designers bråkar med ingenjörer och så vidare, men man är inte rädd att kannibalisera sina egna produkter. Apple skapade iPhonen för att de hade teknologin och visste att smartphones en vacker dag skulle göra iPoden obsolet. Man skapade iPaden trots att man visste att den kommer kannibalisera MacBook.

Om Microsoft hade samma företagskultur som Apple hade man för länge sedan skapat Office till iPhone och iPad och sålt tiotals miljoner kopior. Nu har Microsoft i och för sig inte sagt att de inte tänker göra ett Office till iOS, men min gissning är att idén antingen dödats eller fördröjts pga att man vill ha Office som något unikt för Windows som ekosystem (jag vet att Office finns till Mac, men Microsoft har inte sett Macen som ett hot - iOS däremot genererar ensamt mer vinster än hela Microsoft idag). Hade Microsoft varit Apple hade man för länge sedan insett att Windows roll kommer att minska när mobila enheter tar över en stor del av jobbet som dagens PC gör och satsat hårdare på sina andra affärsområden, och inte minst använt sin enorma finansiella styrka och inneboende talang att komma med nya produkter, inte bara dåliga kopior som Bing och Zune, och dyra köp av befintliga produkter som Skype. Men vad gjorde Ballmer? Han skrattade åt iPhone i tron om att PCn med Windows kommer fortsätta att regera, oavsett formfaktor.

Ta Nokia som ett annat exempel: trots att man redan annonserat att man skulle gå över helt till Windows Phone och att Symbian och Meego skulle dödas så lanserade man N9 i slutet av 2010 för att krama ut det sista ur de kostnader man lagt ner på utveckling. Inte nog med det: N9 är en exakt kopia vad gäller hårdvara/utseende för Nokias flaggskepp och framtidshopp Lumia 800 som lanserades nyligen och som går på Windows Phone. Och inte nog med det: N9 säljs fortfarande på samma marknader man säljer Lumia 800! Hur tänker man här? Man tänker knappast på sina kunder – det kan inte vara många procent av de stackare som litade på Nokia och köpte en N9 som är nöjda. Och vilket förvirring skapas bland icke-insatta köpare när det finns två telefoner som ser exakt lika ut på marknaden, där den ena är dead on arrival? Nokias enda kvarvarande styrka är sitt varumärke och de trogna kunder man har kvar – och att pracka på dem en telefon med ett operativsystem som man redan innan lanseringen beslutat sig för att lägga ner är så kortsiktigt och kundfientligt att det är skamligt. Jag har full förståelse för att Nokia kommer fortsätta krama ut det sista ur Symbian medan man skiftar helt till Windows Phone, men ett företag som hade kunden som sin främsta ledstjärna hade skött det hela enormt mycket bättre, och vunnit på det på sikt.

Nu blev detta inlägg väldigt mycket längre och kanske en aning ”flummigare” och spretigare än vanligt, men så är nog sakens natur när man skriver om kvalitativa aspekter som inte går att räkna på. Tro nu inte att jag helt frångått mina principer som värdeinvesterare: Jag kommer fortfarande aldrig köpa ett fantastiskt bolag om det är för dyrt, men när de flesta bolag handlas i en P/E-range på 10-20, där majoriteten ligger runt 15, är det inte skillnader i värdering som kommer skapa överavkastning på sikt – det är vinsttillväxten. I en sådan miljö måste man gräva djupare in i bolagens kvalitativa sidor och verkligen förstå bolagens affärsmodell och var tillväxten kommer komma från. Problemet med en bull market är att de bolag som är billiga oftast har problem. Att ägna sig åt ”cigarr butt investing” i en sådan marknad kan leda till att man adderar riktigt dåliga bolag till sin portfölj med problem som kan hålla i sig i många år. Många ”rena” värdeinvesterare vägrar i brist på fyndpriser helt sonika att investera i en bull market och lägger cash på hög i väntan på en nedgång. Jag har dock lite svårt för detta – jag vill att mina pengar ska vara investerade i bra bolag som genererar avkastning, även om jag skulle tro att en börsnedgång med attraktivare priser måste komma. Nedgången kan dröja, börsen kan fortsätta upp och bolagens vinster kan gå upp, och då krävs ännu mer tålamod och viljestyrka för att ha sina pengar utanför börsen på ett konto med låg ränta. Jag tror inte att jag är särskilt duktig på market timing, utan tror att nyckeln i en bull market är att försöka hitta riktigt bra bolag till ok priser. Bolag vars vinster kommer växa eller åtminstone hålla i sig i en dålig marknad och därmed skapa värde både kort- och långsiktigt.

13 kommentarer:

  1. Intressant, men tänk på att för några få år sedan var det Nokia som var ett "Wonderful Company" och som alla ville ha (både som aktie och som mobiltelefon). Idag är det Apple. Vad är det om 10 år?

    /H

    SvaraRadera
    Svar
    1. Håller med om det H säger. Uppskattar din blogg oerhört, men att kalla Apple, vilka saknar långsiktigt hållbara moat för ett underbart företag är magstarkt. Jag uppskattar bloggen och tycker att dina åsikter oftast är sunda, men det känns som att du börjar frångå dina principer i och med köpet av Apple. Jag önskar att du inte lyssnar alltför mycket på Lou Mannheim, för inga träd växer till himlen.

      Den som kan förutspå förändring i en av de snabbrörligaste branscher som finns, kan bli mycket rik. Den som inte gör det, blir ruinerad. Den enda frågan du ska ställa dig är följande: Vad gör att du kan förutspå förändringen bättre än andra (särskilt som Apple är poppis http://vardeinvesteraren.nu/tag/apple/ du är väl contrarian?).

      Marwin

      Radera
    2. Ni har helt rätt att det går fort i denna bransch och jag sticker inte under stol med att ett företag som Apple har hög risk per definition givet den bransch man verkar i. I denna bransch finns inga moats som "garanterar" långsiktig framgång, men jag tycker inte det diskvalificerar ett bolag från att tituleras som ett "Wonderful company", även om herr Buffett aldrig skulle köpa Apple. Som jag sagt tidigare: det kan på lång sikt gå åt båda hållen - Apple kan bli den vinstmaskin Microsoft var på 90-talet i den mening att man tar en signifikant del av vinsten inom marknaden för mobila enheter under 10 år framåt, men man kan även misslyckas med kommande innovationer och om några år återigen vara en nischspelare. Givetvis tror jag på Apple både på kort och lång sikt eftersom jag anser att bolaget är ett Wonderful Company, men jag är ödmjuk och inser att Apples tillväxthistoria KAN få ett ganska abrupt slut inom något år. Denna risk måste dock relateras till pris och uppsida. Uppsidan är att jag är tämligen säker på att Apple visar en vinst på minst 40USD/aktie i år, men snarare uppemot 50 USD. Man kommer i slutet av året ha en kassa på 150 USD per aktie. Till dagens pris på nästan 500 USD blir P/E på detta kalas mellan 10-12, eller 7-9 exkl kassa. Det är billigt. Jag är dessutom övertygad om att det momentum man har med iPhone och iPad kommer fortsätta ge enorm tillväxt även nästa år världen över. Även om växlingarna kan gå snabbt i branschen så har Apple etablerat ett momentum som konkurrenterna inte kan döda på så kort tid som 1-2 år. Det finns alltså en rejäl uppsida i Apples vinst på 1-2 års sikt medan värderingen är lägre än för ett bolag med nolltillväxt. Även om P/E skulle krympa ytterligare kommer E-effekten i formeln vara så stark att aktiepriset ändå stiger rejält. Det är detta som hänt med Apple de senaste åren. Folk tror att Apple är en superpolulär aktie som bara går upp och att man inte kan vara contrarian om man investerar i Apple. Men aktien har inte gått upp pga att den är poppis - den har gått upp TROTS att värderingen konstant blivit lägre och lägre. Detta tack vare att Apples vinsttillväxt varit så stark.

      Så summa summarum: jag är inte så defensiv eller "contrarian" att jag ratar en aktie totalt pga att den har en viss risk, så länge priset och uppsidan kompenserar detta med råge. Jag spenderar flera timmar per vecka med att läsa om Apple och industrin för att ha detta inom min circle of competence och kommer sälja om fundamenta förändras. Och givetvis består inte hela portföljen av Apple. Nedsidan är alltså i praktiken under kontroll. Ta Nokia som exempel: även om aktien gått ner 90% de senaste åren hade man ganska lång tid på sig att utvärdera fundamenta och sälja till helt ok priser efter att problemen började visa sig. Dessutom skulle en värdeinvesterare nog inte köpt aktien på toppen. Apple kommer inte rasa till noll på några dagar bara för att en konkurrent kommer ut med en ny teknologi som har potential att disrupta Apples momentum. Så länge man är påläst kommer man kunna begränsa eventuella förluster. Och med tanke på att jag tror att sådana eventuella disruptions ligger något år framåt i tiden så blir det ändå en fin vinst när man väl säljer.

      Många defensiva investerare ser Apple som något sorts casinospel: antingen har man rätt och tjänar 100% eller så har man fel och förlorar 100%. Men så är inte fallet.

      Radera
  2. Sant. Microsoft, IBM, Xerox, Unisys, Atari, Nokia... alla har de haft sin glanstid och när det väl går utför kan det gå snabbt. Därför är teknikinvesteringar alltid extremt svåra och riskfyllda. Prickar man rätt, kan vinsten bli enorm! Men risken är också rätt hög.

    SvaraRadera
  3. Bra sagt. Jobs var besatt av ha kunden i centrum.

    SvaraRadera
  4. Ett alternativ till att köpa aktier i dessa tider är ju att köpa preferensaktier i fastighetsbolagen på börsen (även om Lundaluppen dissar dem) 7.5 % avkastning per år och stabil kurs i volatila tider.

    /Oraklet

    SvaraRadera
    Svar
    1. Intressant! Har du något specifikt bolag i åtanke?

      Radera
    2. Klövern har precis noterat sina preferensaktier, bolaget känns stabilare än de andra som har preferensaktier, Balder, Sagax och Corem.

      /Oraklet

      Radera
  5. Intressant läsning!

    Jag tror faktiskt att Apple kan ha en långsiktig "economic moat", i minsta fall "narrow", men i bästa fall "wide".

    Kolla följande länk: http://www.morningstar.com/Cover/videoCenter.aspx?id=332035

    Sen ratar jag i och för sig Apple eftersom de inte ger någon utdelning, men skulle jag inte köra strikt på det så skulle Apple vara ett intressant val!

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja, som sagt KAN Apples iOS få samma typ av moat som Microsoft etablerade med windows på 90-talet, men ännu starkare med flera produkter som interagerar med varandra och ett ekosystem av utvecklare etc. Men det är för tidigt att säga än, tycker jag. Men helt klart är detta Apples strategi. Ett sådant moat kan dock även föra problem med sig om/när de blir så starka att domstolar börjar lägga sig i..

      Radera
  6. Jag tror på att Apple har en långsiktig economic moat

    SvaraRadera
  7. Du har väldigt rätt i allting du säger. problemet att diskutera Apple i Sverige är att trots att det är världens nu högst värderade företag och minst sagt en kulturell ikon så är det stor brist på djupare kunskap om företaget i vårt land.

    Apple bygger sedan minst ett decennium på sin vallgrav där användaren hålls nöjd och instängd i ett eget ekosystem som bara blir bättra och bättre. Svenska investerare älskar att dra paralleller med Nokia (även de som investerar i Nokia ironiskt nog) och säga att de var jättestora och nu är de på fallrepet. Nokia byggde dock inga vallgravar alls. De ville bara sälja så många telefoner som möjligt och missade helt Apples attack. Nu är de på väg att gå under. Detta medan Apple konkurrerar med sig själv och låter de nya produkterna tränga undan de gamla (iPhone håller t.ex. på att ta kål på iPod, iPad stjäl kunder av Mac) för att hela tiden har konkurrenskraftiga produkter.

    Allt detta verkar gå de flesta förbi. Här är lite intressant läsning om deras tillverkninsgprocess: http://stableboyselections.com/2011/12/01/the-apple-moat-in-a-nutshell/?bcsi-ac-36AFA66DBA162A3B=1E390BED00000004+PGzS++/FfvLhsnmJxuuS84Vj+CRAAAABAAAABzaIQAgHAAAAAAAAGiLAAA=

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack för länken Lou, hade missat den bloggen!

      Radera